No es el hambre, No es el trabajo, No es la industria...
Lo que no se puede discutir: es el pago de la deuda externa.
DEUDA Y POLÍTICA FINANCIERA MACRI[1]
Por Héctor GIULIANO (20.7.2019)[2]
El principal problema práctico de la Argentina - concreto e inmediato - es financiero y no económico, su causa es la trampa de endeudamiento perpetuo en que está metido el Estado y su detonante actual es el fracaso del gobierno Macri en el manejo del Sistema de la Deuda Pública.
La administración macrista, por culpa de su Política de Gobernar con Deuda, llevó a la Crisis Financiera del 2018, depende desde entonces totalmente del sostenimiento artificial del Fondo Monetario Internacional (FMI) para poder llegar al fin de su mandato y está levando a cabo hoy un programa o Libreto que dejará como herencia al próximo gobierno electo, cualquiera sea su signo, para que los lineamientos de esta política contraria a los Intereses Nacionales se continúen en el futuro.
La clave para comprender cuáles son estos condicionamientos centrales del Libreto – un libreto que ya está escrito y del que los candidatos políticos son simplemente los actores que se pelean para ser sus protagonistas y no para cambiarlo - reside en entender la lógica de la Política Financiera del BCRA (Política Monetaria, Cambiaria y Bancaria).
EL MITO DEL VERANITO FINANCIERO
Los voceros del establishment dieron a llamar Veranito Financiero la estabilidad relativa o pax cambiaria que significa la cotización del dólar sin variaciones relevantes durante las últimas semanas.
Más aún, el precio del dólar mayorista BCRA, que había llegado a 45.15 $/US$ a mediados de Mayo vino teniendo una tendencia levemente decreciente durante este período: 44.87 $ al 31.5, 42.45 $ al 30.6 y 41.86 $ al 15.7.
Lo que supone incluso un atraso cambiario relativo frente al mayor ritmo de aumento de la Inflación interna
Estos números del dólar son mostrados a la opinión pública como resultado de una renovada confianza de los Mercados (expresión críptica que se usa para referirse a los grandes operadores oligopólicos financieros, nacionales e internacionales, que controlan los mercados de Deuda y de Divisas), pero la realidad marca otra cosa.
La mentada estabilidad cambiaria tiene una explicación muy diferente a la supuesta confianza de los Mercados que está explicada por tres factores básicos concurrentes:
a) El compromiso por parte de la administración Macri de mantener un elevado piso de las Tasas de Interés de Referencia – que son las tasas que paga por las letras de liquidez Leliq – lo que le garantiza a los acreedores, que son los bancos, un nivel de rentabilidad extraordinario en pesos.[3]
Es decir, que el freno al aumento del Dólar se logra manteniendo muy altas Tasas de Interés, que le son exigidas por los Bancos (bajo el eufemismo de la Tasa Endógena o del Mercado Local).
b) El acuerdo del gobierno con una serie de grandes Fondos de Inversión (FI) internacionales de mantener la irrestricta volatilidad de entrada y salida de Capitales, bajo dólar estable, lo que le permite a éstos lograr ganancias récord por arbitraje entre tipo de cambio y tasas de interés domésticas.[4]
c) La auto-obligación paralela del BCRA de garantizar la cotización del dólar a corto y/o muy mediano plazo a través de Contratos de Dólar a Futuro en el Mercado ROFEX, de Rosario (con vencimientos hasta el 30.9, por un dólar a 47.25 $).[5]
Siendo que estas operaciones de Dólar Futuro están usualmente calzadas con las fechas de vencimiento de las obligaciones pactadas con el BCRA (antes por Lebac y hoy por renovaciones continuadas de Leliq y Pases Pasivos).
La estabilidad cambiaria y el juego financiero que conlleva, por otra parte, no es sólo una decisión voluntaria del gobierno Macri sino una condición asumida a través del Arreglo Stand-By (SBA) con el FMI.
Ergo, la relativa o transitoria estabilidad del dólar no es producto de una confianza subjetiva de los acreedores financieros del Estado ni de un convencimiento sobre supuestas bondades de la gestión del Gobierno sino consecuencia del cumplimiento de sus condicionamientos financieros por parte de la administración macrista.
Es merced a este esquema de altas tasas de interés que el BCRA optimiza las ganancias de los capitales financieros con los que el presidente Macri confía en sostener el dólar pre-electoral.
Y ello es así porque tal estabilidad cambiaria deviene conditio sine qua non para que la administración macrista pueda aspirar a un resultado favorable en las elecciones primarias PASO del 11.8.
ACELERADOR Y FRENO MONETARIO
Las garantías que explican esta transitoria estabilidad cambiaria pre-electoral, que el gobierno Macri necesita desesperadamente para tratar de lograr resultados favorables en las PASO, están signadas sin embargo por una contradicción que se relaciona con el problema de la real Emisión Monetaria del BCRA, que es lo que muestra la verdadera magnitud y alcance de la cuestión del endeudamiento cuasi-fiscal del Banco:
a) La Base Monetaria (BM) tradicional o formal – Circulante más Encajes Bancarios – es de 1.375.800 M$ (1.38 B$) al 30.6 (≡ 32.400 MD) pero si a ello le agregamos el stock de Leliq de 1.127.000 M$ (1.1 B$ ≡ 26.600 MD) y el stock de Pases Pasivos de 880.600 M$ (0.88 B$ ≡ 20.700 MD) tenemos que la Base Monetaria Amplia es mucho mayor porque suma en realidad 3.383.400 M$ (≡ 79.700, casi 80.000 MD).[6]
Este punto es muy importante porque tendríamos así que el gobierno, al fijar su política de Crecimiento 0 de la BM (la BM simple o contable) está presentando cifras sub-estimadas de la verdadera cantidad de dinero emitido porque lo está haciendo sobre la BM simple y no sobre la BM Ampliada).
Dicho con otras palabras: que se está omitiendo registrar como BM una suma que es en realidad tres veces mayor porque se toman las Leliq y los Pases Pasivos como Títulos de Deuda del BCRA y seudo-compensaciones de Pases, cuando en la práctica se trata de BM retenida pagando intereses.[7]
b) Las principales fuentes de la Emisión Monetaria bajo la gestión Macri han sido y siguen siendo la entrada de dólares – mayoritariamente financieros o especulativos (que son de corto plazo y permanencia incierta) – los desembolsos del SBA del FMI y la liquidación de divisas de Exportaciones (fundamentalmente del Sector Agropecuario Cerealero y Oleaginoso), dado que el gobierno ya no emite para financiar al Tesoro Nacional.
Dada la volatilidad de los capitales financieros y la posibilidad irrestricta de sacar divisas del país el stock de Reservas Internacionales (RI) y la magnitud de la BM (esencialmente la BM Amplia) devienen así variables totalmente expuestas a corridas cambiarias o golpes de Mercado.
c) Las altas Tasas de Interés que paga el BCRA por el dinero que retira de circulación vía Leliq y Pases Pasivos agravan las extraordinarias sumas que el Banco abona por Intereses, que son el principal rubro de pérdida del Cuadro de Resultados.[8]
Hoy en día el BCRA afronta Intereses a Pagar por unos 3.400 M$ diarios, que corresponden fundamentalmente a una masa acumulada de Leliq y Pases Pasivos de 2.0 B$. Estos intereses anualizados dan 1.23 B$ (≡ 29, casi 30.000 MD).
Como resultado de todo lo dicho hasta aquí, tenemos que cuanto más divisas ingresan - integrando las RI del BCRA - más aumenta la Emisión Monetaria y más aumenta consiguientemente el costo financiero de la absorción de estos pesos emitidos que se hace vía Leliq y Pases Pasivos – incremento del quantum de la BM Amplia - más aumenta la vulnerabilidad de las Reservas frente a los movimientos de entrada y salida de Capitales Financieros, y más aumenta también el riesgo de los desequilibrios cambiarios consecuentes.
El ingreso de dólares por deudas financieras – Fondos de Inversión y FMI - provoca así un aumento de las Reservas Internacionales que es inestable y un paralelo aumento de la BM Amplia que es cada vez más costoso; y además agrava las presiones inflacionarias por emisión de dinero sin correlato en el crecimiento de la Economía.
El problema es que con este mecanismo de estímulo a la entrada de capitales especulativos – atraídos por las altas tasas de interés domésticas que paga el propio Estado a través del BCRA - se acelera la emisión de dinero (por conversión del ingreso de dólares) y, como agravante, al mismo tiempo el BCRA busca frenar esa mayor cantidad de dinero en circulación y para ello mantiene las altas tasas de interés que paga por Leliq y Pases Pasivos.
Como dentro del juego de la Tríada Financiera Tipo de Cambio-Tasa de Interés-Inflación, la variable que manda es la primera (el dólar) – porque es la que más necesita el Gobierno para atender los servicios de la Deuda en Moneda Extranjera, que son la gran mayoría – la Tasa y los Intereses a Pagar devienen el principal instrumento de la Política Monetaria del BCRA que se usa como variable de ajuste tanto del Mercado de Cambios (tendencia al atraso cambiario para poder pagar cada vez más intereses de la Deuda Pública) como del Mercado Interno de Dinero (aumento de las inmovilizaciones por Inversiones Financieras Autónomas: Plazos Fijos, Títulos-Valores de Renta Fija o Bonos y de Renta Variable o Acciones, operaciones bursátiles en general y especulación por arbitraje clásico entre Tipo de Cambio y Tasa de Interés). Y ello deriva en contracción monetaria, mayores tasas de interés, menor oferta de Crédito y mayor Recesión Económica, con caída de la Producción y el Empleo.
En suma, estamos frente a un gobierno que por un lado aprieta el acelerador de la emisión monetaria derivada del ingreso de dólares financieros y por otro retira esos pesos emitidos colocando deuda cuasi-fiscal (por Leliq y Pases Pasivos), pero lo hace a un costo altísimo por los Intereses que paga para esterilizar esa Deuda.
Es un perfecto círculo vicioso o mecanismo recurrente que vincula, condiciona e institucionaliza la relación de arbitraje entre Tipo de Cambio y Tasas de Interés.
Esto provoca que mientras el FMI recomienda un régimen de Libre Flotación Cambiaria (Tipo de Cambio Variable o Flexible) – que implica Emisión Monetaria por su tendencia a la suba – el gobierno Macri (con los dólares que el propio FMI le presta!) busca esterilizar la mayor parte posible del dinero emitido para mantener retrasado el tipo de cambio con respecto a la Inflación, esto es, tendiendo a la apreciación cambiaria.
Así, mientras teóricamente el FMI pide un régimen de flotación cambiaria – que tiende a subir el tipo de cambio y a producir más expansión monetaria por devaluación del peso - el gobierno Macri se empeña en reprimir o contener dicha flotación; y para ello utiliza las divisas prestadas por el FMI y también, en forma creciente, los ingresos de capitales golondrina de FI externos mientras aumenta su deuda cuasi-fiscal por el incremento de la BM Ampliada.
Es el costo extraordinario que el BCRA paga por mantener su Política de compra de Reservas con Deuda (Leliq y Pases), que le sale así muchísimo más caro al país que si emitiera directamente ese mismo dinero sin respaldo en dólares producto del endeudamiento.
Notablemente, este mecanismo de expansión monetaria por aumento de la Deuda Externa - que es esterilizado a un costo financiero altísimo - lo hace un gobierno de línea neoliberal que dice perseguir el objetivo de bajar la Inflación sin emitir porque atribuye a la emisión de dinero ser la causa de la Inflación en la Economía.
DEUDA CUASI-FISCAL Y CORRUPCIÓN FINANCIERA
Este proceso de sobre-endeudamiento del BCRA lleva en la práctica a un mecanismo de corrupción institucional por deformación de las funciones básicas del Banco:
a) El ingreso masivo de capitales especulativos y de divisas provenientes del endeudamiento del Estado aumenta artificial y transitoriamente el nivel de las Reservas Internacionales (RI) del BCRA y aumenta así paralelamente su vulnerabilidad frente a movimientos especulativos externos (la clásica Volatilidad de Capitales).
b) Este aumento de las RI se traduce en mayor emisión monetaria interna – resultado de la entrada de divisas financieras - y la política de esterilización sistemática de esta masa de dinero emitida incrementa en forma inmanejable la Base Monetaria Amplia (BMA) y, dentro de la misma, los Pasivos Remunerados del BCRA (por Leliq y Pases Pasivos).
c) La cuenta de Intereses a Pagar del BCRA sube entonces astronómicamente y empeora el quantum de las pérdidas en el Cuadro de Resultados.
Y este mecanismo se retro-alimenta:
En la medida que el BCRA sube la Tasa de Interés de Referencia – por las Leliq – atrae más capitales especulativos externos y consecuentemente emite más dinero con el ingreso de los mismos. Dinero que luego esteriliza con el argumento de luchar contra la Inflación cuando lo que en realidad se busca es contener el tipo de cambio para evitar una devaluación y propender, en cambio, a un atraso cambiario.
Y así se mantiene al Estado Argentino dentro de un círculo vicioso que se retro-alimenta continuamente y de modo cada vez más gravoso.
Es la forma en que la Política institucional de compra de Reservas con Deuda ha llevado a la quiebra fáctica del BCRA y a la destrucción de toda Política Financiera del Estado.
Un método de conducción de la gestión del BCRA que es tan negativo para las finanzas del Banco como positivo para los acreedores especulativos que lucran con el negocio sistemático de vivir prestándole al Estado.
Uno de los estribillos tradicionales de los voceros del establishment liberal se queja siempre de los Empresarios que viven de la teta del Estado, pero paradójica o sintomáticamente esos mismos portavoces no dicen media palabra de los Capitales Financieros que no sólo viven mucho más de la teta del Estado que ciertos sectores contratistas o concesionarios, sino que, peor aún, succionan sus recursos monetarios y además estrangulan la vida del Estado.
El gobierno Macri debiera desclasificar la información secreta que impide conocer quiénes son estos nuevos grandes acreedores financieros del Estado – los del BCRA y los del Tesoro Nacional - con los que está dejando más endeudada en forma impagable a la Argentina.
Pero eso es algo que desgraciadamente está muy lejos de lo que el Gobierno y la Clase Política en general se atrevan a plantear hoy como parte del problema de fondo de no querer instalar la Deuda como tema de debate en la Argentina.
1. PROGRAMA RADIAL "LA BRÚJULA", DE MARIO MAZZITELLI, DEL 15.7.2019, POR RADIO LA LUNA:
2. PROGRAMAS RADIALES DE MIGUEL ÁNGEL DE RENZIS:
LOS DIAS LUNES Y JUEVES - INMEDIATAMENTE DESPUÉS DE LAS 8.00 HORAS - POR AM 650 RADIO BELGRANO ("EL MOMENTO ECONÓMICO"):
[1] Este trabajo es el tercero y último de una tríada integrada con dos notas anteriores: "Dólar y Deuda del Banco Central (BCRA)" (9.6.2019) y "Banco Central: Deuda, Dólar y Base Monetaria" (8.7.2019): en la primera se analizó la Deuda cuasi-fiscal del BCRA, la Tasa de Referencia e Intereses a Pagar y el Costo cuasi-fiscal del Tipo de Cambio; y en la segunda se analizó la vuelta del Carry Trade, la Cuestión de la Base Monetaria y la Política al Servicio del Capital Financiero. En la presente se tocan otros tres subtemas: el Mito del Veranito Financiero, el problema de la aceleración y freno monetario y la relación entre nuevo endeudamiento y corrupción financiera.
[2] Las abreviaturas M$/MD y B$ significan Millones de Pesos/Dólares y Billones de Pesos respectivamente y se expresan siempre con redondeo, razón por la que pueden darse mínimas diferencias entre totales y sumatoria de términos. En algunos casos los importes en pesos pueden mostrarse por su equivalencia (≡) en dólares y viceversa.
[3] Todos los meses el presidente del BCRA, Guido Sandleris, da a conocer por anticipado la tasa mínima de referencia de Política Monetaria – la correspondiente a las Leliq – que el gobierno compromete pagar a los Bancos y que para este mes de Julio es del 58 % anual (equivalente a una Tasa Efectiva anualizada del 78 %).
[4] La entrada de estos capitales es recurrente porque este mayor ingreso de divisas contribuye a contener una escalada del dólar e incluso a retrasar el tipo de cambio.
Esta garantía de base constituye un punto clave en la atracción de los capitales especulativos que lucran con ganancias récord en nuestro país a través del arbitraje entre Tipo de Cambio y Tasas de Interés locales que son un múltiplo de las tasas internacionales.
[5] Comúnmente las operaciones de colocación de Lebac – que rigieron hasta el año pasado y tenían 30 días de plazo – estaban calzadas con contratos de Dólar a Futuro suscriptos con los acreedores de estas letras, actuando así como reales Seguros de Cambio contra cualquier devaluación del peso que se registrara en el período.
Hoy esta operatoria se estaría repitiendo con los tenedores de Leliq, aunque las autoridades nunca suministran información sobre los titulares de estas contrataciones.
Según datos del presidente del BCRA Sandleris el stock de estos Contratos de Dólar Futuro era de 3.000 MD al 30.6 y se estima – sin contar Julio – que puede llegar a los 6.600 MD a fin de 2019. Este tipo de intervención del BCRA está ahora aprobado por el FMI y se hace con su respaldo, es decir, con dinero prestado por el Fondo.
[6] La idea de BM Ampliada se corresponde con el dinero efectivamente emitido por el BCRA, dado que tener 2.0 B$ entre una masa de Leliq que son a 7 días de plazo y otra de Pases Pasivos que lo son a sólo un día equivale en la práctica a que la Masa Monetaria (MM) que se mueve en forma inmediata y/o a cortísimo plazo es la suma de los tres rubros.
[7] El ingreso de dólares da lugar a la emisión de Dinero por parte del BCRA, que a su vez procede a esterilizarlo absorbiéndolo con Leliq y Pases Pasivos (que hoy pagan 59 y 53 % anual respectivamente). El costo financiero de esta masa de Pasivos Remunerados implica el pago de intereses por parte del BCRA de más de 3.000 M$ por día (lo que da un total anualizado superior a 1 B$).
[8] Según el Balance del BCRA al 31.12.2018 el Estado de Resultados muestra que los Intereses Pagados por el Banco el año pasado fueron 390.300 M$, de los que casi la totalidad - 383.200 M$ - correspondieron a Leliq.
Paradójicamente, esta política de esterilización de los pesos emitidos para comprar Reservas Internacionales (RI) llevó a una relación entre Intereses Perdidos por Leliq e Intereses Ganados por el rendimiento de las Reservas de 33 a 1.
Dicho con otras palabras: que el costo financiero de esterilizar los pesos con que se compraron las RI fue 33 veces más caro que la renta que dieron las Reservas compradas.
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