Mismo libreto diferentes intérpretes

BANCO CENTRAL, DEUDA, DÓLAR Y BASE MONETARIA

Por Héctor GIULIANO (8.7.2019)[1]

Los portavoces del establishment financiero – Oficialismo, Clase Política y Medios – están vendiendo a la opinión pública la idea de que el gobierno Macri ha logrado estabilizar el tipo de cambio gracias a una inyección de confianza externa e interna de los operadores del Mercado.

Como la supervivencia política del presidente hasta fin de su mandato y sus posibilidades de reelección en Octubre – previa encuesta pre-electoral compulsiva de las PASO el 11.8 – depende en lo inmediato de la evolución del Dólar, esta estabilidad financiera y cambiaria deviene requisito esencial para el sostenimiento de su administración por parte del Fondo Monetario Internacional (FMI) y de los capitales financieros que actúan en función del Acuerdo Stand-By en curso desde Junio de 2018.

Empero, se soslaya decir que la citada estabilidad cambiaria – dólar quieto o planchado – no se explica sólo como producto del apoyo externo en divisas en sí mismo sino  como resultado de garantizarle a los capitales financieros (que junto a los organismos internacionales las proveen) el mantenimiento de tasas de interés internas que son las más altas del mundo y les aseguran así el logro de las mayores rentabilidades a los acreedores especulativos a cambio de ese sostenimiento artificial de la administración Macri.

LA VUELTA DEL CARRY TRADE

Como producto de la reformulación del préstamo Stand-By (SBA) en Octubre pasado – luego del fracaso del acuerdo original de Junio – el Banco Central (BCRA) explicita a comienzo de todos los meses los parámetros de referencia básicos comprometidos por el gobierno Macri a favor de los Acreedores financieros del Estado.

En función de este Acuerdo el Comité de Política Monetaria (COPOM) del BCRA[2] ha fijado para el corriente mes de Julio las siguientes medidas principales:

a) La baja del piso de las tasas que paga por las Leliq – que hoy están en el orden del 60 % - al 58 % anual.[3]

Esto implica que, con tipo de cambio estable y tendencia a la baja (actualmente 43-42 $/US$), pese a la leve baja de la tasa de interés, se garantiza y mejora la rentabilidad de los capitales especulativos externos que ingresan al país para ser colocados en Leliq (Carry Trade o Bicicleta Financiera).[4]

b) La reducción de los encajes bancarios por depósitos en 3 puntos porcentuales, lo que libera unos 45.000 M$ a favor de los Bancos.

No queda claro cuál será el destino que los bancos darán a esta mayor disponibilidad de liquidez dado que si los fondos liberados se destinaran a aumentar las compras de Leliq ello significaría mayor ganancia todavía para los bancos, rentada por el BCRA.

Cabe recordar, por otra parte, que las Leliq pueden ser computadas para integrar las inmovilizaciones por encajes bancarios, de modo que pasan a ser pasivos remunerados por el BCRA mientras que antes eran depósitos forzosos y gratuitos.[5] 

c) El compromiso del BCRA de no realizar compras de divisas en el mercado cambiario y sí, en cambio, de poder realizar ventas para evitar una suba del dólar.[6]

Esta medida tiene por objeto práctico garantizar la intervención del BCRA sólo contra una eventual corrida que lleve al aumento del dólar y no, en cambio, para frenar su caída, por lo que se ratifica así la tendencia a la apreciación relativa del peso (un nuevo retraso cambiario), lo que conlleva mayores ganancias a los capitales financieros y más garantía de pago de intereses en moneda extranjera debido a que el Estado recauda mayoritariamente en pesos mientras que la mayoría de la Deuda Pública está en divisas).[7]

Un atraso relativo del tipo de cambio local implica siempre mayores utilidades especulativas por arbitraje para los Fondos de Inversión que lucran con este negocio.

Hasta aquí el breve análisis de las principales medidas adoptadas por el BCRA en su programa financiero – monetario, cambiario y bancario -  para el mes de Julio.

LA CUESTIÓN DE LA BASE MONETARIA

En el marco del convenio arreglado por el gobierno Macri con el FMI la variable clave y esencial de la que depende el armado de su Política Financiera es la estabilidad del tipo de cambio.

No se trata sólo del grado o magnitud de las mega-devaluaciones iniciales con posteriores procesos de retraso cambiario relativo sino de un instrumento que determina el nivel de rentabilidad de las inversiones financieras autónomas, esto es, de las operaciones especulativas sin base en la Economía Física o Real.

Para ello, el compromiso fáctico del gobierno es que el valor de cotización del dólar sea determinado por la tasa de interés local. Y no cualquier tasa sino la que paga el Estado a través del BCRA.

De allí que la relación cambiaria -  tipo de cambio teórico u aparente – que surge del cociente Base Monetaria (BM) / Reservas Internacionales (RI) – adquiere una importancia especial.

El presidente del BCRA, Guido Sandleris, se ufana de estar cumpliendo con la exigencia del FMI de no aumentar el nivel de la BM – política de incremento 0 de la BM – pero esto conlleva un concepto engañoso en cuanto a lo que se considera BM:

a) La BM promedio para Julio se encuentra prevista dentro de la meta de los 1.350.000 M$ (1.343 B$).

b) Esta BM – según el Balancete semanal del BCRA al 30.6 – es de 1.375.800 M$ (≡ 32.400 MD, al tipo de cambio mayorista de 42.4483 $/US$).

c) Dividiendo esta BM por el nivel de reservas a esa fecha – 64.300 MD – nos da que el dólar teóricamente debiera estar en 21.40 $ (la mitad de la cotización actual).

d) Pero este cálculo de referencia teórico no es realista porque prescinde de considerar la Base Monetaria amplia, que incluye las Leliq, dado que estas letras de muy corto plazo (7 días) son en la práctica BM retenida pagando intereses.

e) Si dividimos entonces esta BM Amplia de 2.502.800 M$ (1.375.800 M$ de BM + 1.127.000 M$ de Leliq) por los 64.300 MD de las Reservas, el tipo de cambio de referencia da 38.92 $/US$.

f) Y si queremos precisar todavía más este cálculo en forma realista tenemos que agregarle la masa de Pases Pasivos por 880.600 M$ – que son obligaciones del BCRA a sólo un día de plazo, es decir, de vencimientos inmediatos y sistemáticamente renovados (lo mismo que las Leliq) – lo que da un dólar de 52.62 $/US$ (3.383.400 M$ / 64.300 MD).      

Notablemente, este último valor es muy cercano al tope de cotización comprometido por el presidente del BCRA Sandleris hasta fin del corriente año.

Ergo, cabe la fundada inferencia de que el gobierno Macri – a través del BCRA y en función del Acuerdo con el FMI – está tomando en realidad como punto de referencia un valor del tipo de cambio en base a un stock de reservas prestadas[8] que supone relativamente fijo contra una BM Amplia y no restringida a su cifra contable.[9]

POLÍTICA AL SERVICIO DEL CAPITAL FINANCIERO

La esencia del negocio de la especulación financiera internacional es el arbitraje entre Tipo de Cambio y Tasas de Interés.

La Argentina se ha convertido ya hace mucho tiempo en el paraíso de este sistema de negocios.

Y dentro de este esquema el tipo de cambio de referencia es una pieza clave.

El presidente Macri vino a gobernar con Deuda y en dos años de gestión reventó el problema del endeudamiento nacional generando una doble deuda pública inmanejable – fiscal, en cabeza del Estado Central, y cuasi-fiscal, en cabeza del BCRA – llevando al país a una nueva situación de default por incumplimiento de las obligaciones irresponsablemente contraídas.

Frente a la crítica situación creada bajo su administración – no por una crisis heredada, porque esto Macri lo hizo – el presidente recurrió de emergencia al salvataje del FMI con un préstamo récord histórico, para la Argentina y para el propio FMI, a los fines de poder llegar a completar su mandato.

A partir del Acuerdo Stand-By del 2018 el FMI interviene de hecho las Cuentas Fiscales y cuasi-fiscales Nacionales e impone una serie de condicionalidades financieras, económicas y políticas que el gobierno Macri, en contraprestación a su sostenimiento formal por parte del Fondo y del gobierno de los Estados Unidos, está tratando de cumplir a rajatabla a través de un plan de ajuste destinado a forzar medidas de austeridad que permitan el pago de los intereses crecientes de la Deuda del Estado.

Este andamiaje – en realidad, un armazón precario y sostenido con alfileres de servidumbre financiera y política por parte de la administración macrista – puede mantenerse sólo siempre y cuando lo decidan los capitales financieros que le sirven de apoyo.

Pero se trata de un apoyo de valor muy relativo para el análisis porque no puede saberse si estamos frente a un verdadero espaldarazo al gobierno Macri o simplemente ante un apoyo muy condicionado mientras se cumplen la mayoría de las concesiones a cumplir por el presidente durante lo que le queda de su mandato y que pudiera revertirse en caso que la actual administración – con las PASO mediante – no demuestre probabilidades electorales confiables para las Elecciones del 27.10.

Mientras tanto, la sangría financiera de la Deuda bicéfala de la gestión macrista sigue devastando la Economía Argentina y la situación Socio-Económica del Pueblo Argentino.[10]

Lic. Héctor L. GIULIANO

Buenos Aires, 8.7.2019

Archivo: GIULIANO ARTICULO 2019 07 08 BCRA Y BM

---

[1] Las abreviaturas M$/MD y B$ significan Millones de Pesos/Dólares y Billones de Pesos respectivamente y se expresan siempre con redondeo, por lo que pueden darse mínimas diferencias entre totales y sumatoria de términos. Estas cifras se muestran a veces también en su equivalente (≡) en dólares.

[2] El COPOM está conformado por el presidente del BCRA Guido Sandleris, los vice-presidentes primero y segundo, Gustavo Cañonero y Verónica Rappoport, el Director Enrique Szewach y el sub-gerente general de Investigaciones Económicas Mauro Alessandro.

[3] Las Leliq son Letras de Liquidez del BCRA a 7 días de plazo que reemplazaron a las Lebac o Letras del BCRA, que tenían mayor plazo (mínimo de 30 días) y pagaban menores tasas de interés.

La denominada Bomba de las Lebac – que había llegado a la suma de 1.160.300 M$ a fines de 2017 fue siendo desactivada durante el año 2018 ofreciendo para eso Leliq, que pueden ser compradas sólo por Bancos, aunque ello no inhibe que los Fondos de Inversión (FI) – externos e internos – puedan seguir operando a través de las entidades financieras.

De allí el aumento también de las tasas de interés pasivas por los depósitos a plazo en los bancos, que con ese dinero compran Leliq.

Hoy (30.6.2019) el stock de Leliq es de 1.127.000 M$ (≡ 26.600 MD) y la tasa de interés de referencia promedio es del 62 % anual, lo que implica el pago de intereses por unos 700.000 M$ anuales (un promedio de 2.000 M$ por día).

[4] El peso del argumento de la baja de tasas – que llegaron a un pico del 74 % a principios de Mayo – es muy relativo porque se contrapone a la ventaja de estabilidad cambiaria a los tenedores, que garantiza altas rentabilidades ciertas y más seguras en su valor con respecto al dólar.

Por otra parte, cabe recordar que estas tasas de interés actuales (por letras a 7 días) siguen siendo hoy más del doble de lo que estaban a fines de Abril del año pasado (26.3 % a 30 días de plazo).

[5] Corresponde agregar aquí que el BCRA ha incorporado otra modificación importante – y poco advertida - a favor de los bancos modificando el cálculo de los importes de base para los encajes, que pasaron ahora al promedio del mes anterior y no del mes en curso, lo que implica una mejora adicional de liquidez para las entidades financieras porque los montos actuales son mayores que los pasados.

[6] Por el acuerdo SBA con el FMI el gobierno Macri se obligó a respetar el régimen de tipo de cambio flotante o variable, es decir, determinado por el Mercado (siendo que este Mercado es resultado de las operaciones de grandes capitales financieros internacionales que se mueven en forma irrestricta en la Argentina merced al permiso de libre entrada y salida del país de tales capitales especulativos).

En este marco, el BCRA no tenía permitido intervenir en el Mercado Cambiario dentro de una así llamada Zona de No Intervención (ZNI), para garantizar a los capitales financieros su operatoria discrecional para mover el tipo de cambio en el país.

Esta restricción no fue respetada por el gobierno Macri, que desde el año pasado – fundamentalmente durante la gestión de Luis Caputo al frente del BCRA – procedió a vender dólares al mercado, usando para ello los fondos girados por el FMI.

Esta práctica – producto de la acción del BCRA y otros Bancos Oficiales – significó que el Estado Argentino, con divisas prestadas por el FMI, financiase la salida o fuga de capitales por unos 30.000 MD en un año.

Más aún, el 29.4 pasado el FMI formalizó su autorización para que el BCRA intervenga en el Mercado dentro de la banda existente de la ZNI – de 39.755 a 51.448 $/US$ - de manera que las divisas prestadas se utilicen para regular parcialmente el tipo de cambio y no sólo para cancelar Deuda Externa. 

[7] Según datos oficiales del Ministerio de Hacienda (MH) al 31.3.2019, sobre una Deuda Total del Estado Central de 338.000 MD a esa fecha, el 79 % de la misma está en moneda extranjera (266.700 MD), contra el 22 % restante en Pesos (≡ 71.300 MD).

[8] Siempre según el Balancete al 30.6, las RI del BCRA son 64.300 MD mientras que los pasivos de vencimiento inmediato, cortísimo y muy corto plazo, más Otros Pasivos suman 85.700 MD: un saldo negativo de Reservas Propias de 21.400 MD.

Conforme al siguiente detalle:

O/	Concepto	Importe  (M$)	Importe (MD)	Observaciones
RB	RI Brutas	2.728.500	64.300	Son 2.73 B$
1	Depósitos ME (*)	662.500	15.600	(*) Moneda Extranjera
2	Otros Pasivos ME (*)	968.100	22.800	(*) Swap con China
A	Subtotal  ME (1+2)	1.630.600	38.400	Son 1.63 B$
3	Leliq	1.127.000	26.600
4	Pases Pasivos	880.600	20.700
B	Subtotal Pesos (3+4)	2.007.600	47.300	Son 2.01 B$
C	Total Pasivos (A+B)	3.638.200	85.700	Son 3.64 B$
RP	RI Propias BCRA	(-) 909.700	(-) 21.400	Cerca de 1.0 B$ (-)
BM	Base Monetaria	1.375.800	32.400	Dato de referencia

Fuente: Estado resumido de Activos y Pasivos o Balancete del BCRA al 30.6.2019.

[9] La BM al 30.6 es de 1.375.800 M$ (≡ 32.400 MD) y está compuesta por dos grandes rubros: la Circulación Monetaria o Dinero Circulante, en poder del público (872.500 M$) y los Depósitos de Encajes o Dinero inmovilizado por los Bancos en cuentas del BCRA (503.300 M$).

[10] El BCRA hoy paga diariamente unos 3.400 M$ solamente de Intereses por la Deuda conjunta de Leliq y Pases Pasivos:

-       Un stock de Leliq (con vencimientos a 7 días de plazo) de 1.127.000 M$ al 30.6, que devenga intereses del 62 % anual: son 700.000 M$ en un año – 2.000 M$ promedio por día.

-       Un stock paralelo de Pases Pasivos (a sólo un día de plazo) de 880.600 M$, que devenga intereses del 60 %: son 530.000 M$ en un año – 1.400 M$ por día.

La suma de ambos importes da los 2.07 B$ antes citados, con intereses devengados totales de 1.230.000 M$ en un año – los 3.400 M$ promedio por día.

Si a esta sangría de intereses – una parte de los cuales se capitaliza por anatocismo – se le suma la de los intereses que a su vez paga la Administración Central del Gobierno Nacional – que son 750.000 M$ según el Presupuesto en curso 2019 (2.000 M$ por día) – tenemos que en conjunto, ambos sectores del Estado cargan con un costo financiero de 2.0 B$ anuales (1.930.000 M$ = 750.000 + 1.230.000) – que son 5.400 M$ promedio por día (3.400 + 2.000).

Es la receta cuantificada básica de la magnitud del saqueo financiero que sufre actualmente la Argentina bajo la administración Macri.